El equipo de mercados de capitales de PNC ofrece un análisis de las tendencias, noticias y actividad que se produjo en el mercado en el segundo trimestre de 2025 y se adelanta a lo que puede haber en el horizonte.

Cambio de divisas[*]

Los diferenciales de tasas de interés se han mantenido en segundo plano en el mercado cambiario mientras las negociaciones comerciales y la Reserva Federal ahora son los temas dominantes. La solidez del mercado bursátil ha mantenido la confianza del consumidor al alza, lo que apoya los esfuerzos de la administración actual en términos de la política de comercio global. Cuanto antes se resuelvan las charlas en torno a los aranceles, más claridad tendrá el camino de la Fed. La Fed ha tenido que equilibrar su doble mandato de lograr un nivel máximo de empleo y precios estables ante una economía que se ha mantenido resiliente. Esto ha dado a la Fed más tiempo para evaluar los efectos de los elevados niveles de los aranceles, sin embargo, como se mencionó anteriormente, la certidumbre ayudará más que las situaciones hipotéticas. El consenso del mercado indica la probabilidad de tasas de interés más bajas en los Estados Unidos y se ejerce una presión considerable sobre la Fed para que actúe más rápido. La elección del momento oportuno seguirá siendo un tema de debate, ya que es posible que la inflación esté mostrando señales de estar dirigiéndose al camino equivocado.

La comercialización de divisas mantendrá lo siguiente como temas prioritarios:

  • Los aranceles se están usando para influir no solo en el comercio, sino en la política exterior. Esta incertidumbre afectará al dólar en el largo plazo.
  • ¿Qué se rompe primero, la inflación o el crecimiento?
  • Sigue habiendo dudas con respecto a la independencia de la Fed. 
  • La posible reducción constante de las inversiones en dólares.

No podemos descartar algunos episodios de solidez del dólar estadounidense, aunque a medida que aumentan las preocupaciones en cuestiones inflacionarias y fiscales, el panorama se puede volver más confuso en detrimento del dólar.

Renta fija gravable: títulos valores garantizados por hipotecas (MBS)[**]

Los MBS de agencia iniciaron el año con un sólido rendimiento durante el primer trimestre, mientras muchos bancos e instituciones depositarias concentraron sus compras al principio del año, siendo este un patrón típico. Sin embargo, el segundo trimestre generó una volatilidad significativa en el mercado y los aranceles provocaron incertidumbre en el panorama de inflación, lo que retrasó la decisión de la Reserva Federal con respecto a la reducción de las tasas de interés. Los diferenciales de los MBS de agencia tuvieron una ampliación aproximada de 25 bps en su nivel máximo, sumado al tono de aversión al riesgo en muchos otros mercados.1 La curva de rendimiento también tuvo un desplazamiento significativo, ya que el diferencial de los bonos del Tesoro a dos y diez años tuvo un pronunciamiento aproximado de 30 bps.1 La forma de la curva de rendimiento es crucial para el mercado de MBS de agencia, ya que una curva más pronunciada ayuda al arbitraje garantizado (aumento del flujo de acuerdos) y, lo que es más importante, mejora la perspectiva de las tasas de financiamiento para que los bancos adquieran MBS.

Mientras se negociaron y en última instancia se redujeron los aranceles, el mercado observó la rápida recuperación del riesgo, lo que básicamente fue una recuperación clásica en “forma de V” de la renta variable, el crédito y los MBS. Al finalizar el segundo trimestre, los diferenciales de MBS habían vuelto a los niveles que tenían en el primer trimestre. 

Para el tercer trimestre, el enfoque nuevamente se centrará en la programación de las reducciones de tasas de parte de la Fed y, por lo tanto, en los datos sobre la inflación entrante y el empleo que dictan la programación de las reducciones. Los datos recopilados durante todo el verano han mostrado un mercado laboral sorprendentemente sólido con una tasa de desempleo del 4.1 % y una inflación controlada, aunque persistente.1 El mercado de MBS continúa esperando pacientemente a que las tasas de financiamiento mejoren y a que los bancos vuelvan a un mercado del cual han estado ausentes en gran medida desde 2022, cuando la Fed comenzó a aumentar las tasas de interés.   

Renta fija exenta de impuestos[**]

Después de un primer trimestre del año bastante difícil en el que hubo un bajo rendimiento significativo en comparación con los bonos del Tesoro y las demás clases de activos, los títulos valores exentos de impuestos se han estabilizado y, en algunas partes de la curva, han tenido un rendimiento superior. El espacio de renta fija exenta de impuestos continúa siendo dominado por la posibilidad de un año de oferta sin precedentes. La oferta actualmente está incrementando a razón de un 15 % interanual y las expectativas continúan indicando una cifra por encima de los $550 mil millones, lo que podría eclipsar los niveles de 2024.2

Después de observar que los ratios se desplazaron a niveles más amplios en abril, ha habido cierto impulso positivo. Los ratios actualmente se ubican en un 65 % en comparación con los bonos del Tesoro con plazo de 5 años, un 75 % en el caso de los bonos con plazo de 10 años y 93 % en el caso de los bonos con plazo de 30 años.2 En general, existe un pronunciamiento continuo en la curva de rendimiento tanto en los bonos municipales como en los bonos del Tesoro, lo que significa que los títulos valores del extremo corto están teniendo un mejor rendimiento que los del extremo largo. Sigue habiendo volatilidad debido a las expectativas económicas, los aranceles y la ley "One Big Beautiful Bill Act", que contiene políticas fiscales y de gasto que conforman la base de la agenda del segundo mandato de la administración actual. Existe una preocupación actual en torno a la inflación y los déficits, lo que ha provocado que el extremo largo de la curva de los bonos del Tesoro presente una reducción de precios.

Una parte de esta política podría tener un impacto negativo en los hospitales debido a los recortes de Medicare y Medicaid. Además, existen ciertas políticas que podrían tener un impacto en la educación superior y en cómo se podrían cobrar los impuestos a las dotaciones en dicho espacio.

La salida de la temporada de impuestos y el ingreso al período de reinversión de junio y julio han estabilizado el espacio de renta fija exento de impuestos. Durante este período, normalmente hay un incremento en los bonos que van a vencer y en los pagos de cupones para reinversión, lo que ha permitido que el mercado asimile la oferta más elevada e incluso supere el rendimiento en determinadas partes de la curva.

Incluso a pesar de que los bonos exentos de impuestos no son tan atractivos como lo eran al finalizar el primer trimestre en general, el rendimiento gravable equivalente de los instrumentos de plazo más largo es algo que vale la pena señalar, ya que esto podría generar mejores flujos en el extremo largo de la curva. Actualmente, hay rendimientos nominales que no se presentan con mucha frecuencia en los plazos más largos, y esto debería dar cierta estabilidad al mercado con estos ratios más atractivos.  

Instrumentos derivados de materias primas[***]

Al igual que la mayoría de los activos, el complejo de energía se vio afectado en gran medida por los eventos geopolíticos y el impacto de los aranceles durante el segundo trimestre. El conflicto en el Medio Oriente se incorporó rápidamente en el precio, pues elevó el precio del crudo a razón de aproximadamente $10 adicionales por barril, mientras el West Texas Intermediate llegó a un máximo de $75.14 y el Brent llegó a un máximo de $79.39.3 Sin embargo, dicho movimiento se excluyó con la misma rapidez a medida que las tensiones se relajaron sin que hubiese ningún daño significativo en la producción ni en las instalaciones de exportación. Los precios de las opciones sí se mantuvieron más elevados durante un poco más de tiempo, aunque las volatilidades implícitas se han desplazado a la baja desde entonces mientras los mercados eliminaron la necesidad de brindar cobertura para los riesgos excepcionales. 

Sin embargo, los aranceles sí tuvieron un impacto perdurable. Los precios al contado del crudo y del gas natural, además de sus respectivos registros del año calendario 2026, finalizaron el trimestre a la baja mientras los mercados pronosticaron que una menor actividad económica llevaría la demanda de energía a la baja. La programación del movimiento presenta una imagen un poco distinta, ya que el descenso ocurrió apenas durante el mes de abril. Los precios se recuperaron a lo largo de mayo y junio mientras los efectos económicos de los aranceles parecen estarse retrasando o no estar generando un impacto. La franquicia observó que los consumidores ajustaban al alza sus pronósticos para el uso de su flota y aprovechaban los precios más bajos para asegurar volúmenes de diésel y gasolina para satisfacer la demanda ajustada. 

Instrumentos derivados de tasa de interés[***]

El segundo trimestre de 2025 comenzó con la drástica volatilidad del mercado detonada por la política arancelaria. Hubo una venta generalizada de acciones y las tasas de interés inicialmente tuvieron un repunte debido a los aranceles propuestos, los cuales fueron mucho más altos de lo previsto. Sin embargo, el repunte de las tasas tuvo una duración breve y para el 4 de abril, surgió un sesgo de “vender a EE. UU.”, lo que llevó el dólar a la baja y las tasas del Tesoro a una posición mucho más alta. Los diferenciales de intercambio, que representan la diferencia entre las tasas de intercambio y los rendimientos de los bonos del Tesoro, observaron desplazamientos diarios sin precedentes a la baja mientras los rendimientos de los bonos del Tesoro aumentaron en relación con las tasas de intercambio. Un ataque bajista en los bonos del Tesoro al parecer entró en juego. El 9 de abril se anunció una pausa de 90 días a los aranceles, por lo que fue posible que las acciones y los rendimientos de los bonos del Tesoro se estabilizaran.

Durante las semanas posteriores al anuncio de la pausa de los aranceles, los mercados se centraron en las publicaciones de datos económicos, estando al tanto de cualquier posible señal de inflación o impacto de crecimiento que los anuncios de los aranceles pudieron haber provocado. Durante gran parte del mes de mayo, los mercados de tasas se centraron en los posibles impactos inflacionarios de los aranceles y las interrupciones relacionadas de la cadena de suministro. Esa opinión cambió a mediados de junio gracias al discurso moderado de la Fed y la reavivación del conflicto en el Medio Oriente. Sin embargo, la disminución del conflicto, así como el sólido crecimiento y los datos de inflación una vez más provocaron que las tasas se desplazaran al alza hasta principios de julio.    

Mirando a futuro al segundo semestre de 2025, los detalles de los acuerdos definitivos sobre los aranceles jugarán un papel importante en la dirección de las tasas después del 1ro de agosto. Los mercados continuarán centrándose en las publicaciones de datos económicos mientras los participantes intentan descubrir cuándo la Fed reanudará los recortes de tasas, y las expectativas actuales indican que habrá aproximadamente dos recortes hacia finales del año. Cualquier impacto positivo en la inflación continuaría postergando los recortes y mantendría la presión al alza en las tasas. Del mismo modo, cualquier destrucción del crecimiento o el empleo podría provocar que la Fed realice recortes anticipadamente y probablemente daría lugar a tasas de interés más bajas a lo largo de la curva. 

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Fuentes

1.  Índice de títulos valores garantizados por hipotecadas (MBS) Bloomberg

2. The Municipal Market Monitor (TM3)

3. Bloomberg Commodity Derivatives

Divulgación adicional: 

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