El equipo de Mercados de Capitales de PNC ofrece un análisis de las tendencias, noticias y actividad que se produjo en el mercado en el primer trimestre de 2025 y se adelanta a lo que puede haber en el horizonte.

Cambio de divisas[*]

Los diferenciales de las tasas de interés fueron el tema dominante en 2024 en cuestiones de cambio de divisas, y se esperaba que esto siguiera siendo el caso al avanzar hacia el primer trimestre de 2025. Sin embargo, los aranceles y el comercio han introducido nuevas variables al panorama. Aunque la expectativa de los aranceles definitivamente fue un factor de riesgo, los países contra los cuales se han implementado representan un alcance y un impacto mayores de lo que se había previsto inicialmente. Pese a las reducciones de las tasas aplicadas por varios bancos centrales y la falta de acción de parte de la Reserva Federal, el valor del dólar ha descendido mientras el mercado se ha alejado de su condición de activo refugio.

Rumbo al segundo trimestre, hay varios aspectos a considerar que siguen siendo prioritarios, lo que incluye cuánto tiempo China y los Estados Unidos se mantendrán estancados en las negociaciones comerciales. Además, aún falta por ver si se ampliará la pausa de 90 días en cuanto a la imposición de los aranceles y, de ser así, cuál es la forma que podría adoptar esto. Toda la incertidumbre que estos factores están generando para las empresas plantea la pregunta de cuánto tiempo podrán posponer sus programas de planificación y cobertura, lo cual es motivo de preocupación.

Los aranceles y el comercio son los principales impulsores, y la incertidumbre parece ser la norma. Los daños provocados al dólar estadounidense en su calidad de puerto seguro podrían ser considerables, ya que el mercado ha invertido los papeles: ahora pasa de comprar durante los momentos de debilidad del dólar estadounidense a venderlo durante cualquier episodio breve de solidez.  

Renta fija gravable - Mercado de bonos corporativos (MBS)[**]

El mercado de bonos corporativos ingresó al año 2025 con diferenciales que se ubican en sus niveles más estrechos en décadas. Los meses de enero y febrero transcurrieron con normalidad, pues el mercado absorbió con facilidad $363 mil millones de la oferta de nuevas emisiones. El índice Bloomberg U.S. Aggregate Corporate Average OAS cotizó dentro de un rango estrecho de 80 a 84 puntos base (bps) durante la mayor parte de los dos primeros meses del año. Sin embargo, a medida que finalizó febrero, los diferenciales de crédito comenzaron a mostrar señales de estrés.

Las emisiones se mantuvieron sólidas en marzo, mientras las corporaciones recaudaban capital en anticipación a la posible volatilidad del mercado asociada a la política arancelaria. Durante el mes de marzo, la oferta de $190 mil millones, en combinación con la incertidumbre en torno al comercio, llevaron al índice Bloomberg al nivel de 97 bps. El mercado de crédito fue tomado por sorpresa por el tamaño y el alcance del plan arancelario y las posteriores modificaciones a la política actual. En abril se observó el ascenso del índice Bloomberg a 119 puntos base antes de que se implementaran las pausas de los aranceles, lo que ayudó a los diferenciales a cerrar el mes en 106 puntos base. 

En total, de enero a abril se observó un rango de 40 puntos base en el índice Bloomberg, pero no todos los sectores respondieron al unísono. El movimiento del índice Bloomberg no refleja por completo la volatilidad en los sectores más expuestos a los aranceles, en particular en la industria automotriz.

El mercado del Tesoro de Estados Unidos desempeñó un papel importante en las curvas de crédito de los bonos corporativos durante la expansión del mercado. Los clientes fueron vendedores considerablemente más activos de bonos corporativos del extremo corto a medida que la curva del Tesoro de EE. UU. se empinó, y algunas cuentas aprovecharon la oportunidad para prolongar la duración. Los movimientos de los precios provocaron que las curvas de crédito se aplanaran en abril mientras la oferta se desaceleró durante el mes para ubicarse en $105 mil millones.

Al ingresar a mayo, los diferenciales de los bonos corporativos comenzaron a estabilizarse, mientras los mercados esperaban posibles acuerdos comerciales y monitoreaban los efectos de los aranceles en los datos económicos y las ganancias corporativas. El hecho de que la política comercial genere o no una recesión o inflación, y la respuesta posterior de la Reserva Federal, serán los factores más importantes para los diferenciales de crédito en los próximos meses.

Renta fija exenta de impuestos[**]

El entorno municipal ha tenido un rendimiento considerablemente deficiente en lo que va de 2025, en particular debido al anuncio de los aranceles, aunque la desvalorización generalizada ya se venía produciendo incluso antes del anuncio. Los coeficientes comenzaron el año en el extremo costoso, pues el sector de 5 años se ubicó en 64 %, el de 10 años en 65 % y el de 30 años en 81 % de los bonos del Tesoro. Comenzó una desvalorización general, atribuida principalmente al mayor potencial de oferta en el entorno municipal, con expectativas de una cifra de oferta sin precedentes, al alza, de entre $575 y $600 mil millones durante el año, lo que opacaría los niveles observados en 2024. Gran parte del incremento en las emisiones se debe a la inflación, ya que un proyecto similar en la era previa a la Covid habría tenido un costo considerablemente menor.  

Al ingresar a marzo, los coeficientes continuaron siendo elevados en el extremo más corto de la curva, aunque el extremo largo comenzó a desvalorizarse y representó el 87 % de los bonos del Tesoro. Al acercarse el mes de abril, el mercado de bonos municipales se volvió menos líquido. Las proporciones continuaron ampliándose al 74 % en el sector de 5 años, al 78 % en el de 10 años y al 92 % en el de 30 años. Durante este período, la volatilidad continuó tanto en el entorno del Tesoro como en el de las acciones. Además, surgió una preocupación respecto de posibles cambios en el estado exento de impuestos de los bonos municipales, lo que provocó salidas de los fondos cotizados en bolsa y del complejo de fondos, lo que obstaculizó aún más la liquidez.  

El anuncio de los aranceles en abril ha dado lugar a un rendimiento considerablemente deficiente, mientras la volatilidad ha mantenido a los inversionistas al margen. La temporada de impuestos normalmente es un período difícil en el cual hay una menor cantidad de dinero para reinvertir, aunque esto, junto con las consecuencias de los aranceles, ha dado lugar a confusión e indecisión. 

Al salir de la temporada de impuestos e ingresar al mes de mayo, cierto nivel de estabilidad general ha regresado al sector de bonos municipales. Las preocupaciones referentes al estado exento de impuestos se han dejado de lado en gran medida. La oferta ha logrado regresar al mercado y ha sido posible finalizar las negociaciones. Los bonos municipales actualmente son muy atractivos en comparación con otras clases de activos, y debería haber una mayor cantidad de dinero disponible debido a la reinversión en junio y julio. 

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