Estados Unidos

El repunte del mercado decayó a medida que las esperanzas aplastadas de la Reserva Federal de una política a corto plazo dieron un giro

Durante la primera mitad de agosto, los mercados de acciones nacionales continuaron arrojando ganancias respecto de los mínimos de mediados de junio, pero revirtieron el curso rápidamente para terminar el mes en territorio negativo, luego del discurso del presidente de la Reserva Federal (Fed), Jerome Powell, en la Cumbre Económica de Jackson Hole.

Antes del discurso, los datos económicos moderados y la mejora en la inflación avivaron el optimismo de una disminución en el ritmo de los aumentos de las tasas de interés de la Fed. Esas esperanzas se disolvieron cuando el presidente Powell en cambio advirtió respecto de una pérdida de política prematura y reiteró la resolución de la Fed de lograr estabilidad de precios mediante una política monetaria restrictiva.

Desde nuestro punto de vista, el impulsor clave de la volatilidad del mercado de acciones este año ha sido la pauta del futuro de la Fed. Continuamos esperando que la volatilidad se mantenga elevada hasta que los mercados obtengan una clara señal de que la inflación se está moviendo en la dirección correcta y la acción agresiva de la Fed pueda comenzar a pausarse. En particular, mientras los mercados accionarios reaccionaron de forma negativa al discurso del presidente Powell, las expectativas de futuros aumentos en las tasas de interés permanecieron casi sin cambios, manteniendo el rango anterior de 50 a 75 puntos básicos (bps) (Figura 1). Desde nuestro punto de vista, esto sugiere que los mercados de renta fija ya están posicionados para un aumento de tasa pronunciado en septiembre.

Figura 1. Probabilidad implícita del mercado del aumento de tasa de 25 bps
Las expectativas de aumento de tasa permanecieron sin cambios en gran medida después del discurso del presidente Powell del 26 de agosto

Gráfico 1

A partir del 31/08/2022. Fuente: Bloomberg, L.P.

Ver la versión accesible de este gráfico.

El índice S&P 500® finalizó el mes de agosto con una caída del 4.1 % después de haber acumulado un 4.2 % hasta mediados del mes. Además de la decepción de la Fed, el repunte de las acciones se vio interrumpido por los obstáculos a nivel macro que rodean a la inflación de energía intensificada en toda Europa, los datos económicos moderados de China y las expectativas de una política monetaria global más ajustada. Los sectores del índice S&P 500, aparte de los sectores de energía y servicios públicos terminaron el mes a la baja, a medida que los signos de una desaceleración ejercieron presión en el panorama económico mundial. Mientras los precios de la energía cayeron un 28 % desde su nivel máximo a principios de marzo pasado, la inflación elevada y las crecientes tasas de interés aumentaron la probabilidad de revisiones de ganancias más bajas. Las acciones de crecimiento de alta capitalización enfrentaron la mayor presión durante el mes de agosto mientras que las valoraciones se comprimieron, al tiempo que los índices centrados en acciones de valor y acciones de baja y mediana capitalización presentaron mejores rendimientos en términos relativos.

La moderación de los datos económicos continúa indicando que el ciclo económico se encuentra en una fase de expansión lenta. A pesar de la mejora en la confianza del consumidor y la solidez de los mercados laborales y la actividad de fabricación, los datos recientes indican que las condiciones financieras ajustadas están afectando negativamente las ventas minoristas y los mercados de viviendas. Por ejemplo, el informe de julio sobre ventas de viviendas nuevas indicó un descenso del 12.6 % durante el mes, mientras que los precios elevados combinados con tasas de hipotecas a 30 años por encima del 6 % generaron un impacto en la asequibilidad.

La lectura de julio del índice de precios al consumidor (CPI, por sus siglas en ingles) se moderó a una tasa anualizada del 8.5 %, lo que indicó una caída por primera vez desde mayo de 2020. La inflación sigue elevada debido a que las interrupciones en la oferta relacionadas con la pandemia y la actual guerra entre Rusia y Ucrania siguen afectando los precios. Las disminuciones recientes en el precio del petróleo y la gasolina permitieron compensar los aumentos de la inflación en los servicios, alimentos y bienes. Aunque es posible que hayamos llegado al pico de inflación, creemos que la Fed necesitará observar disminuciones más sustanciales en la inflación para cambiar el rumbo de la política monetaria.

La volatilidad de las acciones, según la mide el índice de volatilidad CBOE, aumentó durante todo agosto, con el mayor pico después del discurso de Powell, presidente de la Fed, en Jackson Hole. Consideramos que la volatilidad probablemente fue exacerbada por una falta de liquidez del mercado, debido a que agosto presentó el menor volumen de comercialización mensual del año. Dada la falta de liquidez de los mercados, estamos menos preocupados por las implicaciones posibles de una baja del mercado durante el mes.

La curva de rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. (UST, por sus siglas en inglés) se ascendió en agosto ya que los mercados volvieron a calcular las tasas sobre la base de la lucha firme contra la inflación del presidente Powell. El extremo corto de la curva, que es el más sensible a las decisiones en cuestiones de la política monetaria, mostró el mayor aumento, pues los plazos a 2 y 5 años que presentaron un salto a 61 y 68 bps, respectivamente. En particular, el movimiento en la curva a 2 años, que terminó el mes en 3.49 % estuvo 7 bps por encima del conjunto alto en junio y ahora se encuentra en su nivel más alto en 15 años. El aumento en las tasas mantuvo la curva de rendimiento invertida, según se mide por el diferencial entre los rendimientos del UST a 2 y 10 años, por segundo mes consecutivo, lo que supone la racha más prolongada desde 2007.

La incertidumbre continua en cuanto al camino de la política monetaria, falta de nuevas emisiones y egresos récord de más de $9,500 millones de fondos de bonos contribuyeron a ampliar el diferencial de los bonos de alto rendimiento (HY, por sus siglas en inglés).

El diferencial ajustado por opciones del índice Bloomberg High Yield terminó el mes en 484 bps, lo que representa un aumento de 15 bp respecto del mes anterior. Por otra parte, los bonos de grado de rendimiento, que representan a los prestatarios de mayor capacidad crediticia, vieron que los diferenciales disminuyeron en 4 bps a 140 bps. Hasta ahora, los mayores movimientos en los diferenciales se han concentrado en los bonos de alto rendimiento de menor calidad (con calificación CCC). Las condiciones financieras ajustadas, los aumentos sustanciales en los rendimientos y los diferenciales en ampliación ejercieron presión en las compañías de menor capacidad crediticia, y esto aumentó las preocupaciones en cuanto a las posibles dificultades financieras e incumplimiento en los pagos.

Las valoraciones se comprimieron en todo el espectro de capitalización del mercado en agosto, a pesar de que permanecieron por encima de los niveles mínimos de mediados de junio. La relación precio-ganancias futura del índice S&P 500 de 16.6 veces ha vuelto a los niveles que tenía antes de la pandemia. Aunque las valoraciones de alta capitalización se cotizan por encima de su media a 10 años, tanto la valoración del índice S&P 400 MidCap® como la del índice Russell® 2000 se siguen contrayendo por debajo de su media a largo plazo. Esto se puede deber, en parte, a la composición de estos índices, ya que estos se inclinan a los sectores de menor valoración y menor crecimiento. En lo sucesivo, no se espera que haya una expansión considerable de los múltiplos sin que ocurra una diminución sustancial en las tasas de inflación con respecto a los niveles máximos de 40 años.

Mercados desarrollados internacionales

Se espera que la resiliencia de las ganancias se desvanezca a medida que se intensifiquen los obstáculos a nivel macro

Hubo pocas oportunidades en los mercados de acciones internacionales desarrollados en agosto debido a las preocupaciones referentes a la inflación y la energía, y los aumentos en las tasas de interés del banco central influyeron en los retornos. El índice MSCI World ex US cayó 4.7 %, lo que rezagó el índice S&P 500, en gran medida debido a la apreciación continua del dólar estadounidense. El euro finalizó el mes en paridad con el dólar, lo que representa su nivel más débil en casi 20 años. Alemania, junto con el resto de Europa aparte del Reino Unido, presentó rendimientos considerablemente inferiores debido a que los miedos en la oferta de energía y los crecientes costos pusieron presión en los activos de riesgo.

Los datos económicos continuaron pintando un panorama gris en la región durante el mes de agosto. La inflación en Alemania, la mayor economía de la eurozona tocó un máximo histórico en 40 años, lo que produjo una postura más agresiva del Banco Central Europeo (ECB, por sus siglas en inglés). Las cifras del índice de gestores de compras permanecen por debajo de la marca de 50 puntos, el punto de inflexión que separa la expansión económica de la contracción, por segundo mes consecutivo, algo que indica que la actividad en el área se está desacelerando rápidamente.

Los costos de energía en Europa siguen siendo un obstáculo principal que contribuye a la inflación. El contrato a término de gas natural europeo de referencia tocó los $249 por megavatio/hora al finalizar el mes, el equivalente a $418 para un barril de petróleo. Los precios del gas natural ahora se ubican más de diez veces más arriba en Europa que en los EE. UU., lo que creemos que empujará al alza el componente de energía del CPI en los países europeos.

Debido al impacto de los precios de la energía extremos, esperamos que el ECB pueda continuar ajustando la política para combatir la inflación empinada a pesar de flaquear el crecimiento económico.

De igual manera, en el Reino Unido, la creciente inflación llevó al Banco de Inglaterra a aumentar las tasas de interés a corto plazo en 50 bps en agosto, siendo este el sexto aumento de tasas consecutivo en ocho meses. La combinación de inflación alta, el ajuste de la política y los bajos ahorros familiares pueden ser obstáculos fuertes para el gasto de los consumidores, que representan más del 60 % del PIB del Reino Unido.

A pesar de las influencias macroeconómicas importantes que confrontan a los mercados internacionales desarrollados, el crecimiento de las ganancias fue resiliente en el segundo trimestre, ayudado por las fuertes ganancias del sector de energía. No obstante, creemos que el crecimiento de las ganancias se reducirá drásticamente en la segunda mitad del año debido al aumento actual en los precios de la energía y los ahorros familiares decrecientes y a que los ingresos reales reducirán considerablemente el gasto. En consecuencia, esperamos que las acciones de la eurozona puedan tener dificultades para evolucionar más en el corto plazo, ya que las estimaciones de ganancias siguen altas mientras que se acelera el ciclo de reducción de categoría de calificaciones (Figura 2).

Figura 2. Estimaciones de ganancias y confianza de la UE
Las estimaciones de ganancias aún tienen que reflejar la debilidad del trasfondo económico.

Gráfico 2

A partir del 31/08/2022. Fuente: Bloomberg, L.P.

Ver la versión accesible de este gráfico.

A diferencia de las economías occidentales, Japón pudo haber logrado financieramente su meta ansiada: la inflación. Sin embargo, el CPI de agosto solo aumentó 2.6 %, lo que aún es muy bajo en comparación con las economías de los mercados más desarrollados. Los recientes datos económicos de julio muestran signos de una recuperación, ya que las ventas minoristas y la producción industrial aumentaron más que las estimaciones de consenso, que, una vez más, se contrastan con la desaceleración de Europa.

Mercados emergentes

Las divergencias regionales siguen caracterizando las acciones de los mercados emergentes

Los mercados emergentes (EM) terminaron el mes con un alza del 0.4 %, apoyado por las ganancias en India y Brasil. Sin embargo, existen riesgos de fortalecimiento del dólar estadounidense, que suben la inflación, así como los costos del pago de intereses de deuda en ciertos países en el corto plazo. Creemos que una combinación de apoyo fiscal y monetario junto con la flexibilización de las restricciones de la pandemia será suficiente para impulsar un repunte de las ganancias en China y una nueva calificación mayor desde los múltiplos de valoraciones que aún están muy devaluadas.

La confianza de los inversionistas continúa débil en los mercados emergentes, impulsada principalmente por China, según se evidencia por la caída exorbitante en las revisiones de ganancias durante los últimos 12 meses (Figura 3). No obstante, en nuestra opinión, los obstáculos como la política de cero COVID en China, el riesgo regulatorio y la debilidad en el mercado de propiedades ya se reflejan en las revisiones de ganancias. A medida que China sigue flexibilizando sus políticas de pandemia, proporciona apoyo fiscal y monetario y busca estabilidad el mercado de propiedades, consideramos que las ganancias deben comenzar a reflejar esta tendencia y las revisiones deben comenzar a recalibrarse en consecuencia.

Figura 3. Estimaciones de las ganancias por acción de los mercados emergentes
Las estimaciones de los mercados emergentes excluyendo a China siguen siendo resilientes

Al 31/08/2022 | Fuente: FactSet®. FactSet es una marca registrada de FactSet Systems, Inc. y sus compañías afiliadas.

Ver la versión accesible de este gráfico.

Junto con los gobiernos locales, la banca de China y las autoridades de banca y viviendas se involucraron para contener a un mercado de propiedades débil y aliviar la carga en los prestatarios de préstamos hipotecarios. Durante agosto, el banco central de China recortó la tasa de referencia de préstamos a 5 años en 15 bps, 10 bps más que las expectativas de consenso. Continuamos esperando mayor flexibilización a la política durante el resto del año para apoyar la construcción de bienes raíces y el gasto en infraestructura.

Los esfuerzos del Banco Popular de China (PBOC, por sus siglas en inglés) y el gobierno chino para apoyar a la economía permitieron que los bonos en dólares de HY chino tuvieran su mejor rendimiento en un mes en más de 10 años, rompiendo una racha de 11 meses de pérdidas.

Además del recorte de la política del PBOC, el apoyo solicitado por las autoridades del gobierno para ayudar a los desarrolladores de propiedades a emitir bonos locales con garantía total del estado, así como las reducciones de oferta en las tasas de referencia de préstamos y las tasas de hipotecas aumentaron los activos de riesgo.

Para obtener más información, ponte en contacto con tu asesor de PNC.

 

VERSIÓN DE TEXTO DE GRÁFICOS

Gráfico 1. Probabilidad implícita del mercado de aumento de tasa de 25 bps
Expectativas de aumento de tasa sin cambios después del discurso del presidente Powell 26 de agosto (ver imagen)

Fecha Probabilidad de aumento de tasa de la Fed de 25 bps
31/12/2021 46.8
31/01/2022 66.3
28/02/2022 61.5
31/03/2022 139.7
29/04/2022 166.5
31/05/2022 159
30/06/2022 218.3
29/07/2022 231.7
31/08/2022 274.6


Figura 2. Estimaciones de ganancias y confianza de la UE
Las estimaciones de ganancias aún tienen que reflejar la debilidad del trasfondo económico (ver imagen)

Fecha Estimaciones de ganancias del euro del MSCI (12 meses consecutivos) Expectativas de ZEW Eurozone para el crecimiento económico
31/08/2017 78.8 29.3
31/01/2018 85.3 31.8
31/08/2019 83.6 -43.6
31/12/2019 81.1 11.2
29/02/2020 86.8 10.4
31/03/2020 70.7 -49.5

30/09/2020

49.5 73.9
31/10/2020 51.2 52.3
30/06/2021 79.7 81.3
31/10/2021 89.9 21.0
28/02/2022 99.4 48.6
31/08/2022 109.7 -54.9


Figura 3: Estimaciones de crecimiento de ganancias de los mercados emergentes por acción
Las estimaciones de los mercados emergentes excluyendo a China siguen siendo resilientes (ver imagen)

Fecha Estimaciones de ganancias de los mercados emergentes del MSCI Estimaciones de ganancias de China del MSCI Estimaciones de ganancias de los mercados emergentes excluyendo a China del MSCI
31/08/2021 96.6 6.2 108.6
30/09/2021 95.2 6.2 106.8
29/10/2021 94.9 6.1 114.9
30/11/2021 94.8 6.1 107.1
31/12/2021 94.1 6.0 106.9
31/01/2022 98.4 6.8 107.7
28/02/2022 97.6 6.8 107.3
31/03/2022 92.8 6.6 100.9
29/04/2022 92.4 6.3 103.1
31/05/2022 91.5 6.0 104.0
30/06/2022 88.8 5.8 103.3
29/07/2022 87.8 5.7 101.7
30/08/2022 86.9 5.6 101.2