Bienvenidos los idus de marzo, una fecha conocida en la antigua Roma como un plazo límite para saldar las deudas. Este precedente histórico muestra una extraña coincidencia, ya que al comenzar la semana del 13 de marzo, parecía que los mercados financieros se encontraban rumbo a liquidar los resultados prestados y ajustarse a la coyuntura macroeconómica, especialmente a la posición de la Reserva Federal (Fed) de tasas de interés más altas durante más tiempo.13 de marzo

Estamos a solo unos días de la quiebra de múltiples bancos, incluyendo el segundo y tercer mayores bancos de la historia en quiebra, y naturalmente los inversionistas están inquietos. Aunque hemos visto enormes fluctuaciones en determinados sectores del mercado, en general los días 13 y 14 de marzo fueron sorpresivamente menos dramáticos de lo esperado.13 de marzo Sin embargo, el 15 de marzo llegó acompañado de nuevas preocupaciones en relación con los bancos europeos, primeramente con Credit Suisse.15 de marzo 

A continuación, presentamos un breve resumen de la situación:

  • Durante más de un año, Credit Suisse ha estado en los titulares debido a su compleja reestructuración interna, que le ha dejado vulnerable a los desembolsos, ya que los clientes y los accionistas dudan de la capacidad de la compañía de llevarla a cabo. Las recientes quiebras bancarias en los EE. UU. han exacerbado esas vulnerabilidades. 
  • La administración de Credit Suisse ha asegurado a los inversionistas que su situación financiera es sólida y que el banco no enfrenta los mismos retos de liquidez que impactaron a los bancos en quiebra.
  • Sin embargo, el mayor accionista de la compañía, Saudi National Bank, provocó inquietud al anunciar que no proveería fondos adicionales debido a restricciones reglamentarias.
  • Las acciones de Credit Suisse sufrieron una caída de más del 25 %, y las acciones de otros bancos europeos cayeron en consonancia. Además, el costo de asegurar los bonos de Credit Suisse se incrementó drásticamente, lo que indica una preocupación creciente sobre su posible quiebra.

Aunque todavía es muy pronto para aventurar conclusiones, nos gustaría compartir algunas perspectivas del equipo de estrategia de inversión.

¿Qué es lo que más nos sorprende?

Vale la pena destacar la resiliencia de los mercados de crédito durante estos tiempos turbulentos. Los márgenes de crédito se mantuvieron sorpresivamente estables durante la mayor parte de este ciclo de ajuste de la Fed. Después de la quiebra de tres bancos, lo lógico habría sido que el crédito fuera lo primero en ajustarse al mercado. Sin embargo, los diferenciales ajustados a opciones (OAS, por sus siglas en inglés) de alto rendimiento, se mantienen por debajo de donde se encontraban durante los eventos del mercado relativamente recientes (Figura 1). Los que incluyen cuando en 2016, la entonces presidenta de la Fed, Janet Yellen, no podía descartar la posibilidad de tasas de interés negativas; la última vez que la Fed emprendió una campaña de endurecimiento de las tasas de interés en 2018 y, por último, durante la pandemia mundial en 2020. Los mercados de crédito se mantienen como uno de nuestros objetivos primarios en esta etapa del ciclo económico.

Figura 1. Índice Bloomberg U.S. Corporate High Yield OAS (bps)
Los diferenciales de alto rendimiento se mantienen por el momento


Al 15/03/2023. Fuente: Bloomberg, L.P.

Consultar la versión accesible de esta tabla.

¿Qué hemos aprendido? 

Aunque la situación se mantiene fluida, hemos aprendido que la Fed aún cuenta con herramientas a su disposición, incluso mientras continúa su campaña de subir las tasas de interés para sofocar la inflación.

Ante el temor de contagio financiero a causa de las quiebras bancarias que estremecen los mercados, la Fed, la Secretaría del Tesoro de los EE. UU. y la Corporación Federal de Seguro de Depósitos se asociaron para ayudar a estabilizar el sistema bancario estadounidense. Este trío de agencias introdujo un conjunto de medidas para darle apoyo a los depositantes de los bancos afectados y la liquidez bancaria en general. Aunque estas medidas parecen haber contenido los temores por el momento, creemos que la Fed podría continuar con su anunciado aumento de la tasa de interés en la semana del 20 de marzo, particularmente después que el informe sobre la inflación del martes 14 de marzo mostrara que la inflación todavía se mantiene alrededor del 6 %.20 de marzo14 de marzo Sin embargo, la cuantía de la subida de la tasa podría reducirse a 25 puntos básicos (bp), por debajo de los 50 bps que hasta hace poco se esperaban. El descenso de hoy en el informe del índice de precios al productor proporcionó nuevas evidencias de que la economía podría estar en desaceleración, lo que podría ayudar a acercarnos a la tasa terminal de la Fed.

Otra lección que hemos aprendido es que a los inversionistas todavía les preocupa el sector financiero. Aunque el Programa de financiamiento bancario a plazos de la Fed parece haber extinguido el riesgo de contagio, los inversionistas no parecen estar convencidos. A medida que vemos el aumento de la preocupación sobre las finanzas europeas, el rendimiento de las finanzas de los EE. UU. también se ha resentido. Utilizando como referencia el Índice S&P Regional Banks Select Industry, los bancos regionales cayeron alrededor de un 20 % en los tres días de operaciones de bolsa previos al 14 de marzo (Figura 2). Hasta el momento, las preocupaciones persistentes impiden que los mercados den la señal de que “ha pasado el peligro”. 

Figura 2. Índice S&P Regional Banks Select Industry
Acciones de la banca regional bajo presión

 

Al 15/03/2023. Fuente: Bloomberg L.P.
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¿Qué sucede a continuación?

El aumento de la volatilidad del mercado, el cobrador de deudas en nuestra analogía de los Idus, fue lo menos sorprendente de la semana. El índice de volatilidad CBOE subió hoy a un máximo a corto plazo, un nivel no visto desde noviembre de 2022, después de que el discurso del presidente Powell en Jackson Hole en agosto de 2022 propiciara la volatilidad durante todo el otoño (Figura 3).noviembre de 2022agosto de 2022

Figura 3. Índice de volatilidad CBOE
La volatilidad del capital subió abruptamente

Al 15/03/2023. Fuente: Bloomberg L.P.
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En los mercados de renta fija, el índice ICE BofAML MOVE subió a su nivel más alto desde la pandemia en 2020 (Figura 4). Esto que resulta razonable, ya que a partir del 13 de marzo, los rendimientos de los bonos del Tesoro de los EE. UU. a 2 años sufrieron su mayor caída desde 1982.13 de marzo Esto señala claramente la “huida hacia la seguridad” de los inversionistas. En solo unos días, el rendimiento de los bonos del Tesoro a 2 años cayó más de 100 bps. Creemos que movimientos como este presagian incertidumbre.

Figura 4.  Índice ICE BofAML MOVE
La volatilidad de los ingresos fijos llega a su máximo anual


Al 15/03/2023. Fuente: Bloomberg L.P.
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¿Qué observamos?

Aunque los mercados son dinámicos y cambian constantemente, no perdemos de vista a quien posiblemente haya sido el mayor impulsor del comportamiento del mercado durante el año pasado: la Fed. La reunión del Comité Federal de Mercado Abierto entre el 21 de marzo y el 22 y el esperado anuncio de las tasas lo revelarán. Esperamos una subida de 25 puntos básicos, pero por primera vez desde hace mucho tiempo, existe cierta discordia en la confianza del mercado, ya que algunos participantes claman por una pausa con base en los eventos recientes. Desde nuestro punto de vista, lo más importante en el rumbo a seguir de los mercados es la visión dirigida a la tasa terminal de la Fed. Hasta que la Fed y los mercados se alineen con respecto a la tasa terminal, esperamos que los inversionistas paguen la deuda de la volatilidad por los posibles resultados.

 

Versión accesible de los gráficos

Figura 1. Índice Bloomberg U.S. Corporate High Yield OAS (bps)

(ver gráfico) Los diferenciales de alto rendimiento se mantienen por el momento

Fecha

Índice OAS a Puntos básicos de la curva del Tesoro

3/2013

448.579712

3/2015

453.966705

3/2017

381.739624

3/2019

384.906403

3/2021

336.636688

3/2023

468,600006

Al 15/03/2023 | Fuente: Bloomberg, L.P.

Figura 2. Índice S&P Regional Banks Select Industry
(ver gráfico) Acciones de la banca regional bajo presión

Fecha

Índice S&P Regional Banks Select Industry

3/2022

3432.27

7/2022

2898.27

11/2022

3206.56

3/2023

2271.27

Al 15/03/2023 | Fuente: Bloomberg, L.P.

Figura 3.  Índice de volatilidad CBOE
(ver gráfico) La volatilidad del capital subió abruptamente 

Fecha

Precio final

3/2022

29.83

5/2022

27.47

7/2022

24.23

7/2022

24.23

11/2022

24.54

1/2023

19.49

3/2023

26.55

Al 15/03/2023 | Fuente: Bloomberg, L.P.

Figura 4.  Índice ICE BofAML MOVE
(ver gráfico) La volatilidad de la renta fija llega a su máximo anual 

Fecha

Precio final

3/2022

101.03

5/2022

117.95

7/2022

129.85

7/2022

124.07

11/2022

128.62

1/2023

122.27

3/2023

169.65

Al 15/03/2023 | Fuente: Bloomberg, L.P.